2023年7月通胀点评兼论利率影响：通胀印证经济弱改善

• 2023-08-09 18:00:29 来源：山西证券股份有限公司

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核心观点：

CPI 偏弱但高于预期，PPI 降幅收窄但低于预期。7 月CPI 同比-0.3%（前值0%），高于万得一致预期值-0.5%。CPI 同比转负有上年同期基数较高的影响，此外今年7 月的环比也弱于季节性。7 月PPI 同比-4.4%（前值-5.4%），低于万得一致预期值-4.1%，跌幅收窄主要受益于去年同期的低基数。

核心CPI 回升显示经济弱改善，食品项是主要拖累。第一，核心CPI、非食品CPI、服务CPI 环比分别增长0.5%、0.5%、0.8%，三者均明显强于季节性，同比分别增长0.8%（前值0.4%）、0.0%（前值-0.6%）、1.2%（前值0.7%），和7 月PMI 数据相印证，显示经济的弱改善。第二，食品项依然对总体消费品价格形成拖累，7 月食品项环比-1.0%，同比-1.7%（前值2.3%）。

环比看，应季果蔬大量上市，鲜果和鲜菜价格分别下降5.1%和1.9%；市场供应充足，猪肉价格持平，鸡蛋、食用油、牛羊肉和禽肉类价格下降，降幅在0.4%-1.4%之间。同比看，猪肉价格下降26.0%，降幅比上月扩大18.8 个百分点。第三，“618”促销活动结束后价格恢复，工业消费品价格降幅收窄。

第四，受国际油价上行影响，国内汽油价格上涨1.9%。我们预测，随着高基数影响的消退，猪肉价格拖累降低，8 月CPI 大概率转正。

国内生产供应总体充足、部分行业需求改善及国际大宗商品价格传导等因素影响，PPI 环比、同比降幅均收窄。第一，国际市场原油、有色金属等价格上行，带动国内相关行业价格上涨。需求端看，7 月全球制造业PMI 持平，中美制造业PMI 边际改善。LME 铜及NYMEX WTI 原油7 月分别上涨6.3%、15.7%，带动国内石油和天然气开采业、有色金属冶炼和压延加工业价格环比均由降转涨，分别上涨4.2%、0.4%。第二，国内煤炭、钢材供应充足，同时需求有所增加。煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼和压延加工业价格环比分别下降2.0%、0.1%，降幅分别收窄4.4、2.1 个百分点，同比分别下降19.1%、10.6%，降幅分别收窄0.2、5.4 个百分点。预计三季度PPI降幅进一步收窄，但内外需难共振，整体处于“磨底”阶段。

原材料价格表现略好于采掘工业和加工业。7 月采掘工业、原材料工业、加工工业PPI 分别为-14.7%（前值-16.2%）、-7.6%（前值-9.5%）、-3.8%（前值-4.7%），相对而言，原材料工业价格跌幅收窄更加明显，生产资料价格跌幅也相较于生活资料价格跌幅收窄更加明显。

市场启示：通胀数据印证经济弱改善，债市多空均衡。7 月政治局会议造成的收益率短期反弹在8 月基本结束，市场进入对积极政策的验证阶段，对7 月经济延续弱势复苏关注度不高，况且7 月以来国股银票转帖现利率仍处下行通道，预示信贷力度不足。我们认为当前收益率并不具备趋势性反转的条件，主因经济内生动能仍在复苏前期，降准概率高，但政策偏积极，政策储备加强并强调适时推出，经济负反馈概率进一步降低，下一阶段十年国债收益率大概率在2.6%-2.7%内震荡。

风险提示：稳增长政策超预期；地缘政治风险。

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